2021年中國經濟整體仍然呈現疫后復蘇態勢，主要表現在三個方面。

第一，三大產業齊發力，相較2020年均穩步復蘇，其中第一產業增加值前三季度同比增長7.4%、第二產業增長10.6%、第三產業增長9.5%，在強勁的出口帶動下，制造業產值的增長尤其迅速。

第二，消費相比去年呈現出明顯恢復，成為經濟復蘇最主要的推動力。2021年前三季度，最終消費支出對GDP累計同比的拉動為6.35%，對經濟增長的貢獻率為64.8%，這遠遠超過投資和凈出口對經濟的直接拉動作用。

第三，經濟社會運行平穩，消費物價保持較低增速，1至11月CPI同比平均微增0.9%，就業市場比較穩定，1-11月全國城鎮新增就業1207萬人，提前完成全年任務，11月城鎮調查失業率5.0%，低于5.5%的全年預期目標。從全球范圍來看，中國經濟取得這樣的成績是很不容易的，據IMF最新一期的世界經濟展望預測，中國經濟2021年的預期增速約為8.0%，這遠超發達國家和新興經濟體的平均預期增速(分別為5.2%和6.4%)。不管是包括美國、歐元區在內發達經濟體還是除中國之外的其他新興市場國家，2020年都無一避免地出現經濟收縮，而中國在2020年取得正增長的情況下，2021年仍能維持較高經濟增速實屬不易。

盡管如此，我國經濟增速呈現明顯的下行態勢。第三季度我國的GDP增速僅為4.9%，與美國的第三季度實際GDP同比增速持平，遠低于我國年初18.3%的增速水平。經濟增長回落的主要原因在于投資增速的下滑，特別是合計占總固定資產投資近50%的基礎設施投資和房地產投資的增速最近幾個月迅速下滑，基礎設施投資累計同比增速由年初的36.6%降至11月的0.5%，而房地產投資累計同比增速則由年初的38.3%降至11月的6.0%，這導致1-11月總固定資產投資增速跌至5.2%。從第三季度單季來看，投資對GDP的貢獻為-0.03%，成為拖累實體經濟復蘇的主要因素。除了固定資產投資之外，2021下半年的消費增速也有所放緩，消費對經濟增長的拉動作用從一季度的9.79%下滑至第三季度的3.86%。消費增速的放緩主要由于下半年疫情在多個城市的多點散發，因此即便就業形勢良好，城鎮居民的實際可支配收入增速也保持在較高的水平(前三季度為8.7%)，但疫情防控的常態化還是改變了人們的消費習慣，壓抑了以包括餐飲、住宿、旅行為代表的服務性消費需求，抑制了消費的強勁反彈。

展望2022年，我們認為雖然經濟下行壓力增大，但如果疫情防控得當，且各項政策調整到位，中國經濟仍有望保持在5.8%的較高增速，同時也必須做好各種因素疊加、經濟增速下滑到4.9%的準備。

一方面，我國的貨幣和財政政策的空間相對寬裕，積極的逆周期調控政策將有助于經濟的企穩復蘇。中美的長短期利差都仍保持歷史高位，這意味著2022年即便美元開啟加息進程，我國的貨幣政策仍然有應對的空間。財政政策方面，今年1-10月的財政收入累計增速高達14.5%，2020-2021年平均增速達到4.5%，超過2019年的同期值。此外，截至今年10月，地方政府專項債使用額度僅為81%，而去年同期專項債額度已幾乎用盡，這主要由于財政部強化專項債資金使用的管理，對專項債項目的審核把關趨嚴。在12月6日的中央政治局會議中提出2022年穩增長的重點工作任務，預計2022年政府的財政和貨幣政策都將更加積極，全年一般財政赤字率約為3%，專項債的發放也將更加積極。

根據今年前三季度的數據，新增專項債中近半數投資于交通、市政等城市基礎設施，剩余的專項債被用于衛生醫療、教育等社會事業項目、保障性住房、以及能源、物流等重大基礎設施項目，這將成為政府逆周期調控的重要工具，有力地支撐基礎設施投資的觸底反彈。預計在積極的財政和貨幣政策支持下，基建投資和制造業投資將企穩回升，2022年固定資產投資總體增速將升至8%，超過2019年5.4%的疫前水平。除了更有作為的政府通過擴大基建投資和政府消費支持經濟復蘇，居民可支配收入的增長也將成為經濟增長的主要動力。今年前三季度城鎮居民的實際可支配收入增長8.7%，而農村居民的實際可支配收入增長11.2%，這超過了前三季度的實際GDP增速(9.7%)。農村居民的收入較低，邊際消費傾向超過城鎮居民，收入的提升將有助于提振消費，進一步穩定經濟。

值得關注的是，今年以來私營工業企業的利潤增速一直維持較高增速，1-10月私營企業利潤增速高達30.5%，民間投資增速也同比增長8.5%，民營經濟吸納了80%以上的就業，民營企業的穩定發展是中國經濟社會疫后復蘇的關鍵，也是中等收入群體得以不斷提質增量、消費市場得以穩步復蘇的前提。預計2022年，在民營經濟發展穩健、收入分配不斷優化、且疫情得到有效控制的前提下，我國的消費增速將較之2020-2021年的平均增速有所回升，約為7.0%，起到宏觀經濟穩定器的作用。

2022年我們也需要提防影響經濟復蘇的多種因素，若內外部風險交織，將可能使經濟增速跌至4.9%。

第一，疫情恢復仍然存在較高的不確定性，病毒的不斷變種使得疫情防控的要求進一步趨嚴，這深度改變了居民的工作和生活習慣，也將壓抑居民的消費需求，特別是旅游、餐飲、交通等服務型消費需求。此外，海外經濟的復蘇將對我國出口企業造成一定的競爭壓力，這將擠壓我國制造業企業的出口份額和利潤，進而影響居民就業和收入增長。在比較悲觀的預期下，假設疫情永久性地改變了居民的消費習慣，使得2022年我國居民消費增速降低1.5%，這將拖累經濟增長0.4個百分點。

第二，房地產企業的風險能否得到有效化解仍然存在較大不確定性。當前在較強的政策約束下，大量房企的收入下滑，而債務，特別是外債規模卻不斷擴大，還款壓力的提升對2022年新增房地產投資形成了較大的抑制。假設2022年房地產投資增速較之2019年仍然存在3%以上的缺口，則GDP增速將被拖累接近0.25個百分點。

第三，2022年世界經濟，特別是疫苗接種情況較好的發達國家將迎來相對強勁的經濟增長，美國將開啟加息進程，這將擠壓我國貨幣政策調控空間。更為重要的是，發達國家和包括印度、菲律賓、泰國等在內的疫情恢復較好的新興市場國家產能不斷恢復，這將對我國的出口企業形成較大的競爭壓力。2022年我國的進出口恐將難以維持2021年的強勁勢頭，若我國在國際市場的進出口份額同步收窄10個百分點，則會進一步拖累經濟增長0.25個百分點。在以上三個風險點的共同沖擊下，2022年的實際GDP增速將回落至4.9%。

綜上分析，我們認為2022年我國的固定資產投資增速將介于5.0%-8.0%，零售增速將介于5.5%-7.0%，進出口增速將介于10.0%-15.0%，而我國的宏觀經濟將介于4.9%至5.8%的增長區間，能否實現較為樂觀的5.8%的增速預期取決于疫情反彈是否得到有效抑制、房地產風險能否有效化解、市場主體活力能否有效釋放，以及對碳減排的考核方式能否準認識和把握碳達峰碳中和的短期任務和長期目標。